日本金融自由化、利率市場化、日元升值、日本房地產(chǎn)和股票價格的大幅上漲相互影響、相互推動，最終導(dǎo)致了泡沫的形成和崩潰。而金融泡沫實際上包括了房地產(chǎn)泡沫、股市泡沫和銀行泡沫，當三大泡沫同時崩潰時，金融體系和經(jīng)濟體系無疑將受到致命的沖擊。為了避免日本當年的覆轍，借鑒日本的經(jīng)驗，我們就應(yīng)該避免在較短的時間內(nèi)，出現(xiàn)利率自由化、金融自由化、人民幣升值以及資產(chǎn)泡沫并存，以及相互推動的局面。
但是，我們有些矛盾已經(jīng)形成了，例如，房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)形成，金融開放已經(jīng)部分實現(xiàn)，外資機構(gòu)已經(jīng)比較深入地介入中國經(jīng)濟和金融體系。因此為了防止幾大泡沫的碰頭，達到各個擊破的目的，我們未來仍需采取較為審慎的改革和發(fā)展措施。
不可放松資本項目管制
中國金融改革和開放仍堅持以我為主的原則，不能在對外談判中，受制于人。在考慮國際合作的同時，從根本上講，應(yīng)該以本國利益為主，這一點與上世紀80年代的德國相似，而不應(yīng)該是日本當年的情況。
堅持人民幣國際化和人民幣升值漸進的原則，同時在相當一段時間內(nèi)保持資本項目管制并存的格局。
近期，我國對人民幣國際化采取了一系列的措施，這是針對危機之后的新形勢，為了提高本國貨幣在國際貨幣體系中的地位所采取的主動性進攻策略。盡管如此，由于人民幣國際化可能也隱含著一些新的矛盾，例如離岸市場的存在對本國貨幣供應(yīng)量、利率、匯率都會產(chǎn)生影響。如果處理不當，將對貨幣穩(wěn)定造成較大的沖擊。因此，在當前國際經(jīng)濟和金融仍處于動蕩的過程中，人民幣國際化的過程也應(yīng)該是漸進的。如果條件不具備，貿(mào)然推動可能對整個宏觀環(huán)境的穩(wěn)定帶來負面影響。
堅持人民幣穩(wěn)步升值和雙向浮動的原則，避免匯率問題嚴重影響國內(nèi)金融穩(wěn)定。同時，人民幣匯率升值的對應(yīng)面是美元的貶值問題，而這又涉及到中國外匯儲備過高導(dǎo)致的“美元陷阱”難題。因此，人民幣升值與外匯儲備問題應(yīng)該作為一籃子問題，統(tǒng)一考慮。
在推動人民幣國際化的同時，應(yīng)該加強資本項目的管制，而不是放開。只有這樣，才能避免資本的過度流動對國內(nèi)金融體系形成沖擊。從理論上講，兩者是不沖突的。已有的理論證明了，資本賬戶全面開放不是貨幣離岸使用的必要條件，也不是充分條件。從美國上世紀60年代到70年代的經(jīng)驗來看，美國政府有效地控制跨境資本流動并沒有妨礙美元的國際流通，甚至在某種程度上還推動了歐洲美元市場的發(fā)展。
適度放緩利率市場化步伐
在貨幣政策較為寬松的背景下，穩(wěn)步推動資本市場發(fā)展和利率市場化的同時，一定要加強對銀行信貸的監(jiān)管，維持銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定。
在貨幣政策較為寬松的背景下，加強對銀行信貸的監(jiān)管，防止信貸過度膨脹。從日本金融危機的教訓(xùn)來看，貨幣政策持續(xù)寬松與銀行信貸擴張是誘發(fā)危機的主要因素。對于中國而言，我們持續(xù)多年實行較為寬松的貨幣政策，而且從趨勢來看，未來貨幣政策還會保持相對寬松，其中一個重要原因是我們?nèi)詫⒚媾R外匯占款不斷增加、被動投放貨幣的困境，在此情況下，應(yīng)該加強對銀行信貸擴張的監(jiān)管。對銀行貸款規(guī)模、貸款投向、資本充足率等進行較為嚴格的限制。只有如此，可以防止在寬松貨幣政策下，信貸擴張沖動，并誘發(fā)新的危機。
堅持發(fā)展國內(nèi)債券市場等資本市場的同時，放緩利率市場化進程，避免利率尤其是存款利率大幅波動，影響銀行體系和國內(nèi)金融體系的穩(wěn)定。利率市場化應(yīng)該堅持漸進的原則穩(wěn)步推進，與此同時，加強對商業(yè)銀行深化改革，提高抗風險能力。從目前的情況來看，我國還不具備過快的存款利率市場化過程。
對利率市場化問題我們曾提到過一個觀點，即如果以存款準備金率為主要的政策手段，中國的利率市場化很難有進一步發(fā)展。主要原因在于，存款準備金率相當于對銀行征稅，水平越高相當于征稅越高，這就意味著貨幣政策操作對銀行的負面沖擊較大。要緩解這一矛盾，需要保持較高的存貸差，而保持對存款利率的管制則可能是一種較好的選擇。
加強信貸監(jiān)管 避免新資產(chǎn)泡沫
加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，避免生產(chǎn)過剩導(dǎo)致的危險集中轉(zhuǎn)嫁到金融體系。
要控制房地產(chǎn)泡沫。地方政府對房地產(chǎn)的依賴性已經(jīng)很高，有很強的發(fā)展沖動，因此，從宏觀層面來看，房地產(chǎn)行業(yè)也不應(yīng)該再作為支柱產(chǎn)業(yè)，淡化對其依賴性，避免房地產(chǎn)對宏觀經(jīng)濟以及宏觀政策的“綁架”。未來應(yīng)該抓住有利的機遇，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整，培育戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，提升整體競爭力。
避免產(chǎn)能過剩隱含的風險再度轉(zhuǎn)嫁到金融系統(tǒng)。為了應(yīng)對金融危機，2009年以來我國采取了寬松的貨幣政策和財政政策，2009年和2010年信貸增長分別超過10萬億和7萬億，投資增速顯著加速，產(chǎn)能再度膨脹。由于新的產(chǎn)能釋放期應(yīng)該是在十二五中期，即在2012、2013年，這可能正是由于美國金融危機再度爆發(fā)，引起我國外需也再度嚴重萎縮的時期，因此可能又是一個“內(nèi)外需緊縮雙碰頭”。因此，未來生產(chǎn)過剩矛盾可能再度趨于尖銳。由于投資擴張中使用了大量的銀行貸款，如果大批項目還款能力可能存在問題，危險可能會集中到金融層面，形成中國式“次貸危機”的隱患。當前應(yīng)該未雨綢繆，加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，通過大力推動城市化進程，避免未來由于經(jīng)濟增長下滑導(dǎo)致金融系統(tǒng)尤其是銀行系統(tǒng)風險過于集中，并導(dǎo)致新的金融危機。
上述措施大致可以概括為：“推動人民幣國際化，推動國內(nèi)資本市場發(fā)展，適度放緩利率市場化步伐；推動人民幣穩(wěn)步升值，加強信貸監(jiān)管，避免形成新的資產(chǎn)泡沫；推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，消化房地產(chǎn)泡沫和產(chǎn)能過剩問題，避免經(jīng)濟風險轉(zhuǎn)嫁到金融體系”。
通過上述措施，以放緩金融改革、降低金融效率為代價，爭取關(guān)鍵的時間窗口，重點解決房地產(chǎn)泡沫和銀行潛在的不良資產(chǎn)問題，在此之后，再推進利率市場化和金融自由化的步伐。
防范日本式危機爆發(fā)
日本在泡沫形成和崩潰的過程中，盡管受到了沉重的打擊，但是，這并不意味著日本真的是“失去的十年”。由于日本將產(chǎn)業(yè)大量的轉(zhuǎn)移到海外，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)空心化與海外投資擴大并存，因此，從GDP的角度來看，日本經(jīng)濟可能是在收縮，但是如果以GNP的角度來看，日本經(jīng)濟受到的打擊未必那么大。“日本經(jīng)濟未必陷入真正意義上的衰退，而是正處于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和制度轉(zhuǎn)變的調(diào)整期。日本政府對經(jīng)濟衰退的渲染是其哀兵戰(zhàn)術(shù)的策略之一，目的是隱藏本國的經(jīng)濟實力，為政府干預(yù)經(jīng)濟提供借口，為深層次的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整爭取時間”。
但對于中國而言，由于生產(chǎn)方式粗放、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)尚不完善、海外投資規(guī)模有限，經(jīng)濟增長主要建立在投資擴張與出口推動上，而這種模式基本走到盡頭。我們的內(nèi)需在很大程度上是建立在房地產(chǎn)為主導(dǎo)的基礎(chǔ)上，經(jīng)濟抗風險能力差，一旦由于政策失誤，代價將是巨大的。同時，與日本當時相比，我們目前仍是發(fā)展中國家，而日本當時已經(jīng)是世界第二強國。我們國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展不平衡、收入差距過大、未富先老的老齡化問題也比當時日本嚴重。我們沒有類似日美同盟這樣的戰(zhàn)略關(guān)系，因此一旦國內(nèi)出現(xiàn)經(jīng)濟問題，很難有其他國家協(xié)助解決。不但如此，我們還面臨非常復(fù)雜的地緣政治形勢，這就意味著一旦中國經(jīng)濟和金融出現(xiàn)重大問題，可能帶來非常嚴重的政治、外交、軍事問題。因此，如果中國經(jīng)濟、金融出現(xiàn)巨大的風險，尤其是形成以泡沫的形成和崩潰為特征的金融危機，那么我們可能面臨的危害要遠遠大于當年的日本。
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